张茉楠：人民币贬值预期是对决策者的考验
2012-08-10 14:13:13   来源：网易   评论：0 点击：

　　越来越多的迹象表明，人民币贬值预期正在形成，这不仅是对人民币汇率本身的挑战，更是对决策者的挑战。
　　
　　汇改7年来，人民币累计升值超28%，名义有效汇率累计升值20%，实际有效汇率累计升值30%，同时中国货币扩张了3倍以上。尤其是2008年危机以来，货币大规模扩张，人民币实际完成了一轮对外大幅升值、对内大幅贬值的过程，人民币汇率正接近均衡汇率水平。近期，IMF在人民币是否被低估问题的立场上也出现软化，称人民币对一篮子货币为“略微低估”。
　　
　　人民币长期单边升值的预期正被打破，甚至呈阶段性贬值压力。今年以来，在避险情绪推动下，以美元为代表的避险货币整体走强，新兴市场货币对美元的名义汇率大多贬值，尽管人民币贬值幅度并不大，但也相对“弱势”。7月20日，人民币兑美元中间价为6.3112，尾盘报收于6.3743，这是自央行扩大人民币对美元汇率波幅至1%来，首次触及该区间下限。而这也是自4月中旬人民币对美元汇率波幅扩大以来，人民币对美元即期汇率跌至9个月新低。
　　
　　其实，自去年下半年以来，人民币升值势头就已明显减弱，疲态初现。而今年4月，随着欧债危机持续恶化，以及全球可能“二次探底”的恐慌情绪加剧，市场风险偏好锐减，再加上新兴市场经济体增速同步放缓，资产吸引力下降，国际资本纷纷从新兴市场和高风险资产撤离，人民币兑美元贬值预期逐步加强，其突出表现在如下几方面。
　　
　　一是，6月外汇占款增长490.85亿元人民币，用“月度外汇占款—月度货物贸易顺差—月度实际利用FDI增量”的简单方法大体估算短期国际资本流动，扣除当月贸易顺差317亿美元和FDI额度120亿美元，当月热钱流出359亿美元。与上月240亿美元相比，再次扩大了单月热钱流出规模。如从另一个角度计算，规模可能更大。数据显示，今年一季度末中国外汇储备为3.305万亿美元，二季度末为3.24万亿美元，整个二季度外储减少了650亿美元；但第二季度3个月均是贸易顺差：4月184亿美元，5月186亿美元，6月317亿美元，合计顺差687亿美元。再算上二季度近300亿美元的外商直接投资流入，“热钱”流出规模或在千亿美元以上。
　　
　　二是，今年前4个月，中国实际使用外资金额378.81亿美元，同比下降2.38%，FDI连续第六个月呈现负增长，尽管5月实现小幅正增长，但6月该数据再次为负，显示长期资本趋势继续流出。
　　
　　三是，与2008年底2009年初相比，当前人民币汇率形成机制的波动性更为显著，离岸市场释放出的资金外流信号也更强烈。香港作为国际资金流入/流出内地的中转站，人民币存款一向是国际资本流动的领先指标。4月香港人民币存款5524亿元，环比减少0.4%，为连续第四个月环比下降。比起去年11月的峰值6270亿元，香港人民币存款下降近12%，这意味着很可能有相当一部分企业和居民调整境内资产币种，将人民币资产转换为美元或其他资产。
　　
　　四是，海外无本金交割市场(NDF)人民币贬值预期有所加强，一年期合约暗含的人民币贬值幅度平均值提升至1.17%，连续三个月持续扩大，显示未来人民币还有进一步贬值压力。
　　
　　人民币贬值预期对国际收支和国际资本流动的影响也开始显现。上半年我国资本金融项目出现714亿美元逆差，有很大因素就是人民币汇率在起作用。多年来，因人民币具有单边升值预期，再加上人民币实际收益率及其预期收益率要高于其他货币实际收益率，企业不愿意持汇，而更愿意结售汇，由此导致了“资产本币化、负债外币化”。但当人民币已步入均衡，甚至出现贬值预期时，就演变为“资产外币化、负债本币化”。
　　
　　主权债危机跌宕起伏和国际资本频繁流动，加剧了中国经济波动。短期看，世界经济复苏的不确定性增强，种种因素都可能引起资本外流及人民币贬值。长期看，主权债务危机并无简单解决之道，“去债务化、去杠杆化、去福利化”，正在使中国赖以高增长的长期格局发生趋势性和根本性改变，中国增长的压力不是减轻，而是增加。
　　
　　中国长期经济增长的国际国内格局正发生重大改变，这既是对人民币汇率的考验，也是对货币当局和决策者的新挑战。在新的格局变化下，该如何重新定位不是基于人民币单边升值基础上的人民币国际化路径？如何增强人民币汇率及其相关货币政策的有效性和弹性？如何改革国际收支账户发生趋势性改变下的外汇管理制度？这些都将使决策者面临更大挑战。