鲟龙科技业绩临拐点
2012-07-25 15:13:28   来源：中国金融网   评论：0 点击：

　　鱼子酱，西餐顶级食材，与鹅肝、松露并称世界三大美味，少且贵，有“黑黄金”之美誉。A股市场至今还未有生产经营此类产品的上市公司。不过，随着杭州千岛湖鲟龙科技股份有限公司(下称“鲟龙科技”)在证监会网站预披露招股说明书(申报稿)，若获得发审委通过，该公司将成为首家专业生产鱼子酱的上市公司。
　　
　　依靠“黑黄金”的高毛利，鲟龙科技近几年业绩实现了快速增长，但公司产品却主要通过经销商外销，品牌价值的缺失有可能为公司未来发展埋下隐患。同时，鲟龙科技招股书透露出的关联交易、突击入股等公司治理缺陷，也令公司上市之路增添变数。
　　
　　营销模式拉低毛利率
　　
　　作为一家水产养殖企业，鲟龙科技的业绩相当抢眼。报告期(2009年-2011年)内，公司营业收入分别为3565.74万元、7110.28万元、1.03亿元，复合增长率为70.11%；归属于母公司所有者的净利润分别为1529.58万元、2620.52万元、3681.3万元，复合增长率达到55.14%。
　　
　　鱼子酱的消费区域主要集中在欧美地区，因此公司的销售收入主要来自外销。报告期内，公司外销收入占主营业务收入的比例分别为72.23%、86.77%、88.62%。
　　
　　值得注意的是，鲟龙科技的鱼子酱外销主要通过经销商品牌销售。报告期内，公司鱼子酱销售收入中以经销商品牌销售的比例分别为46.85%、63.96%和78.36%；而以自有品牌销售的则分别仅为0、5.3%和17.1%。
　　
　　目前在海外销售中，除与PlanetCaviarS.A(瑞士)以共建品牌向终端市场销售，对汉莎天厨、YamaokaCo.,LTD(日本)以自有品牌销售外，其他均通过12个经销商品牌向终端市场销售。总体来看，报告期内，公司95%以上的销售收入通过经销商渠道实现。
　　
　　尽管公司多以经销商品牌销售，但鲟龙科技表示，这样的营销模式不属于贴牌生产。因为公司的技术、设备等对境外经销商不存在依赖关系；并且公司向多家经销商提供的是“自己特定标准和质量”的产品。与贴牌生产较低的毛利率相比，报告期内，公司综合毛利率分别为64.87%、67.71%和64.08%。
　　
　　不过，综合毛利率虽高，但经销商模式还是影响着公司的利润。据鲟龙科技透露，“为与主要经销商建立长期稳定的合作关系，并促进其加大公司产品的采购数量，会给予当年采购量较大的经销商适当的价格优惠，从而对部分产品的价格产生影响。”数据显示，报告期内，鲟龙科技鱼子酱通过经销商销售的毛利率分别为74.81%、75.46%、75.42%，较之直销的97.3%、82.65%、81.14%，要低不少。
　　
　　此外，需要指出的是，受宏观经济形势影响，鱼子酱产品平均售价呈现震荡下滑的趋势。公司鱼子酱产品平均售价分别为6059.21元/公斤、5805.82元/公斤和5226.33元/公斤。虽说销售价格下降，但公司却反其道而行地大量购买鲟鱼，致使存货暴增，经营现金流剧烈波动。
　　
　　招股书显示，报告期内，公司存货分别为4263.79万元、9046.97万元和1.21亿元，同比增加额分别为1765.79万元、4783.18万元、3083.35万元。同期，经营性现金流净额分别为534.07万元、-635.19万元、896.16万元。
　　
　　上海一家国有创投公司项目经理对《国际金融报》记者表示，公司存货中消耗性生物资产规模持续、快速增长，大规模的业务扩张已经超出了公司的承受力，与其他行业不同，养殖业受自然环境、疫情等不可抗力的影响巨大，一旦这些消耗性生物资产出现问题，公司的损失将不可估量。
　　
　　关联交易频频出现
　　
　　中国证监会正在进行的新股发行改革，重点强调对拟上市公司的公司治理监管。但在鲟龙科技的招股书中，突击入股、关联交易频频出现，不知是保荐人在上市辅导中疏忽，还是公司为妆点业绩不得不做的决策。
　　
　　招股书显示，2010年12月，资兴市良美鲟龙科技开发有限公司(下称“资兴良美”)以现金认购鲟龙科技305万股，占其发行前总股本的4.99%，认购价格为3.9元/股，入股金额为1189.5万元。
　　
　　事实上，资兴良美的身份非常特殊，它是2010年鲟龙科技的第一大供应商。2010年，鲟龙科技向其采购金额达3362.52万元，占当期总采购金额的51.39%，占同类交易金额的76.61%。
　　
　　此外，2012年4月18日，鲟龙科技与资兴良美还签订了关联方采购合同。双方约定，2012年4月18日-2014年12月31日，鲟龙科技在回收期内每年向资兴良美采购符合合同约定条件的杂交鲟和西伯利亚鲟，合作期限内，鲟龙科技向资兴良美支付47万元作为合作定金，资兴良美不得向任何第三方出售合同规定的鲟鱼。
　　
　　除了采购之外，鲟龙科技还向资兴良美销售产品。2011年，鲟龙科技通过向资兴良美销售雌雄鉴别后的雄鱼和鱼肉，也产生了部分收入。
　　
　　这些关联交易对公司盈利影响不小。招股书显示，2010年，扣除与资兴良美关联交易影响后，鲟龙科技的营业收入分别由7110.28万元下降为6063.83万元，扣非后的净利润由2481.1万元下降到2124.85万元；2011年的营业收入由1.03亿元下降为7978.53万元；扣非后的净利润由3482.39万元下降到2765万元。
　　
　　此外，公司与杭州天海水产食品有限公司(下称“天海食品”)之间的关系也非常混乱。鲟龙科技的鱼子酱加工采用与天海食品合作的方式。两家公司的合作分为两个阶段：第一阶段，2009年前三季度，鲟龙科技与天海食品合作加工鱼子酱，并将成熟原料雌鱼销售给天海食品，销售收入按产品分类为鲟鱼的销售收入。鲟龙科技称，这使得2009年度公司鲟鱼和鱼肉销售收入较大；第二阶段是在2009年10月之后，公司外销鱼子酱通过全资子公司直接对外出口，这些销售收入直接体现在了鱼子酱的销售收入中，与鲟鱼和鱼肉的销售收入分开。
　　
　　天海食品的角色其实也不单纯，该公司控股股东为杭州天海控股集团有限公司(下称“天海控股”)，天海控股持有鲟龙科技2.96%的股权，实际上，天海食品和鲟龙科技已经构成关联关系，但公司却在招股书中表示，天海控股持有鲟龙科技的股权，不构成重大影响，天海食品作为天海控股的下属子公司，与公司不构成关联关系。
　　
　　2009年10月，鲟龙科技子公司衢州鲟龙与天海食品签订加工鱼子酱的合同，双方确认收入的方式是按实际发生费用进行确认。在双方前述关联关系下，收入确认是否能完全公允，有待考量。